La ley que regula las letras que el Tesoro colocará entre los bancos para completar el traspaso de los pasivos al Tesoro fue emitida por el BCRA.

En el marco de la «segunda etapa» del plan de estabilización económica que anunció el Gobierno, el Directorio del Banco Central (BCRA) dispuso este jueves la suspensión de la operatoria de pases pasivos a partir del lunes 22 de julio y, a través de la Comunicación «A» 8060, se definieron los aspectos técnicos y operativos de la Letra Fiscal de Liquidez (LEFI), que, según se anunció, «servirá, a partir de esa fecha, como el principal instrumento de administración de liquidez del sistema bancario».

La instrumentación del traspaso de los pasivos remunerados se realizará a través de la LEFI, emitida por el Tesoro Nacional y esta letra capitalizará a la tasa de política monetaria informada por el BCRA.

Cuáles son las principales características de las LEFI

Las principales características de estos instrumentos son las siguientes:

• Según se anunció, las entidades financieras podrán adquirirlas y vender total o parcialmente su tenencia al regulador monetario.
• Esta nueva letra tendrá un plazo máximo de 1 año y solo podrá ser negociada entre las entidades financieras y el BCRA.
• La LEFI se operará a su valor técnico y no computará para el límite de Financiamiento al Sector Público no Financiero (tal como se dispuso en la Comunicación «A» 8061 y como sucede con las LECAP).
• Con la migración de los pases pasivos del BCRA, el costo financiero de este excedente de pesos comenzará a ser asumido por el Tesoro Nacional y, para ello, el Ministerio de Economía efectuará un depósito en el BCRA con el objetivo de cubrir el costo financiero que incurra en el manejo de la liquidez con la letra.

Este jueves, se publicó el comunicado y la norma finalmente. La comunicación que las regula dispone que el importe base se mantendrá para los días sucesivos, en caso de no informar uno nuevo o la intención de no participar en nuevas compras de “Letras Fiscales de Liquidez” y que la operatoria se hará efectiva con posterioridad al cierre del MEP.

Las entidades podrán vender total o parcialmente sus tenencias de Letras Fiscales de Liquidez al BCRA, a través del sistema “ECO – Gestión de Operaciones”, del siguiente modo entre las 18:30 y 20:30, con liquidación a las 9horas del día hábil siguiente. Y durante cualquier jornada operativa, en el horario entre las 15 y 17 a través de dicho sistema, con liquidación a partir de las 17.

«Las operaciones de compra y/o venta de Letras Fiscales de Liquidez se liquidarán a su valor técnico. El agente de registro, liquidación y depositario único de las letras será la Central de Registro y Liquidación de Instrumentos de Deuda Pública, Regulación Monetaria y Fideicomisos Financieros y sólo podrán ser afectadas a las operaciones de compra o venta arriba descriptas», dispuso el BCRA.

La visión del mercado sobre las LEFI

Y el mercado empieza a digerir la medida. Tal como explica a Ámbito el economista Lorenzo Sigaut Gravina, «lo que anunció el Gobierno era que la segunda canilla de emisión se iba a cortar, que era el tema de los pasivos remunerados». Señala que ya había empezado a migrar con «puts» del BCRA y todo al Tesoro y ahora lo van a terminar de hacer con este instrumento.

El economista Jorge Neyro coincide en que «la ventaja es que el BCRA va a dejar de pagar intereses por los pasivos y evitar que eso impacte en la cuenta de intereses». Así, prácticamente desaparece el déficit cuasifiscal y la política monetaria es más efectiva.

En palabras de Sigaut Gravina, con este paso, «se termina de limpiar la hoja de balance del BCRA». Pero advierte que, por otro lado, se le hace más pesada la mochila al Tesoro. «A los bancos le cambia el acreedor y no es lo mismo que sea el BCRA en lugar del Tesoro, que tiene un riesgo mayor, sobre todo respecto del pago de deuda en pesos», observa.

Por su parte, el economista Fabián Medina destaca en diálogo con este medio que una de las ventajas que tienen las letras del Tesoro es que, de enero a junio, pagan una tasa de interés mayor a la del Central, solo que las nuevas tienen igual tasa de interés.

Sin embargo, también considera que «el principal riesgo que corren los bancos es no cobrarlas porque, al depender del Tesoro, es requisito para poder pagarlas aumentar la recaudación» y considera que, en el contexto recesivo actual, eso es preocupante. En cambio, señala que, con los bonos del BCRA, si tienen que cobrar el regulador monetario, de última, emitía y pagaba.

Un riesgo de las LEFUI, la solvencia del Tesoro

En consecuencia, para el economista Fabián Medina, hacia adelante, «el principal riesgo que corren los bancos es no cobrarlos porque, al depender del Tesoro, es requisito solamente cobran si aumenta la recaudación» y en el contexto recesivo actual eso es preocupante. En cambio, señala que, con los bonos del BCRA, si tienen que cobrar y no hay roll over de deuda, el regulador monetario, de última, emite y paga.

Así, Sigaut Gravina alerta que, con esto, la deuda pública se hace más pesada y el ratio respecto del PBI crece. En ese sentido, anticipa que, en el corto plazo, se va a hacer más difícil la meta de déficit financiero cero. «Hay que garantizar que el superávit primario alcance para cancelar los intereses. Ahora se necesitan más ingresos para conseguir superávit y pagar mayores intereses de la deuda pública», explica. Y, si bien reconoce que algunos impuestos mejoran a raíz del paquete fiscal, se hace todo más exigente en el frente fiscal.

Para el economista Juan Graña, este paso del Gobierno lo que hace es «dar inicio, más que a una segunda etapa del programa económico, a la profundización de la primera». Y, si bien considera que es un objetivo razonable que el BCRA opere con bonos del Tesoro y no propios, «poner tanta deuda en el Tesoro, con su mayor riesgo, en un momento el que el riesgo país está muy alto» y advierte que, para 2025, la situación se plantea como muy compleja en materia de vencimientos.

Graña plantea, no obstante, que más allá de lo señalado, «lo más preocupante es que aún no hay precisiones sobre la salida del cepo, ni de correcciones al ‘crawling-peg’ o al tipo de cambio real, que son los elementos más críticos en el corto plazo». Y enfatiza que eso se debería definir hacia adelante.